USD/COP · ESPECIAL 2 DE 2

Club de Capitales · Segunda entrega. Si no leyó la primera, empiece por ahí.

Ayer terminamos con una cifra que dejé colgando a propósito: de cada 100 pesos que creció la inversión extranjera en TES en el último año, 86 vinieron de un mismo bolsillo.

Hoy le cuento de quién es ese bolsillo, y por qué el dato que de verdad importa no es cuánto compró, sino lo que estaban haciendo todos los demás mientras él compraba.

Diciembre, y una venta rara

En diciembre de 2025, el Ministerio de Hacienda colocó 23 billones de pesos en TES.

No hubo subasta abierta. Se adjudicó a un único proponente y los términos se pactaron de forma directa. La tasa habría sido de 13,15%. El comprador se conoció después: Pimco, la gestora estadounidense fundada en 1971 por Bill Gross y hoy filial de la aseguradora alemana Allianz, con más de dos billones de dólares administrados en el mundo.

El Ministerio defendió la operación diciendo que la oferta de Pimco estaba por debajo de las cotizaciones recibidas y que una colocación directa evitaba mover el mercado. Hubo cuestionamientos por la falta de subasta. Esa discusión sigue abierta y no es la que me interesa hoy.

Hay otro detalle de esa operación que sí me interesa, y que hoy se lee distinto. El entonces director de Crédito Público declaró que los administradores de Pimco se habían comprometido a mantener su posición: una estrategia de comprar y sostener. Dijo también que haría seguimiento al portafolio para verificar que cumplieran su palabra.

Ese compromiso nunca quedó en el contrato. Fue verbal.

Lo que me interesa es lo que pasó después.

Pimco no se detuvo ahí

Aquella operación de diciembre no fue un episodio aislado. Durante todo el primer semestre de 2026 la gestora siguió comprando.

Corficolombiana identificó 111 vehículos de inversión asociados a la firma; 95 de ellos tenían TES a junio. Sumados: 41,4 billones de pesos. Es el 26,8% de toda la deuda interna colombiana en manos de extranjeros.

Un año antes esa participación era del 2,4%.

Entre junio de 2025 y junio de 2026, las tenencias extranjeras totales de TES crecieron 44,9 billones. De esos, 38,7 billones fueron fondos de Pimco. El 86%.

Pero la cifra que me detuvo fue otra

Los números de arriba son grandes y llamativos. El que de verdad importa es este:

Entre diciembre y junio, las tenencias extranjeras totales cayeron 9,6 billones. En ese mismo periodo, la posición de Pimco subió 17,1 billones.

Léalo otra vez, despacio.

Sin ese solo gestor, el saldo extranjero en deuda colombiana habría caído cerca de 26,7 billones de pesos en seis meses. No hubo una llegada masiva de capital extranjero a Colombia. Hubo un comprador enorme tapando la salida de todos los demás.

Norges Bank, el fondo soberano noruego, redujo su participación de 8,8% a 2,5%. Franklin Templeton pasó de 3,5% a 1,7%. Los holandeses, Bluebay, el fondo soberano de Abu Dabi: vendiendo. Corficolombiana lo describió como una divergencia marcada entre un comprador dominante y un conjunto de agentes que se retiraba.

Un remate con un solo postor

Piense en un remate de una finca.

Hay veinte personas en el salón. Empiezan a pujar y el precio sube: 500, 600, 700 millones. Los precios que se gritan reflejan lo que veinte personas creen que vale esa finca. Eso es un precio de mercado.

Ahora cambie la escena. Diecinueve personas se quedaron calladas hace rato y se están yendo del salón. Solo un señor sigue levantando la mano, y el martillero sigue cantando cifras cada vez más altas.

El precio sube igual. Se ve idéntico desde afuera. Pero ya no es la opinión de veinte personas: es la opinión de una sola. Y si ese señor se levanta y se va, no queda nadie sosteniendo esa cifra.

Eso es riesgo de concentración. El Banco de Bogotá lo dijo en términos más técnicos: esa concentración restó diversificación y volvió vulnerables a los activos del país ante las decisiones de un solo inversionista.

Y en julio el señor bajó la mano

Acá es donde el asunto deja de ser análisis y pasa a ser noticia.

En junio Pimco hizo una toma de utilidades leve: ventas netas cercanas a un billón de pesos, después de que los títulos se valorizaran con la definición electoral. Un billón contra una posición de 41 billones es poco más del 2%. No es una salida.

Pero en julio los fondos extranjeros en conjunto fueron los principales vendedores netos del mercado, con una desinversión de 1,74 billones. Fue el fin de una racha de tres meses de compras. El Banco de Bogotá lo atribuye a toma de utilidades.

Todavía no es un éxodo. Es un cambio de signo. Y en un mercado sostenido por un puñado de manos, el cambio de signo es el dato.

Mientras escribo esto, el dólar en Colombia lleva dos jornadas al alza: la TRM de hoy quedó en $3.081,67, unos veinticinco pesos por encima de la de ayer. Le pido que no lea demasiado ahí. Frente a la semana pasada el dólar sigue más abajo, y dos días no son una tendencia. Pero después de ocho meses de una sola dirección, conviene anotarlo.

¿Y quién compró lo que ellos vendieron?

Acá viene lo que no esperaba encontrarme.

El mayor comprador neto de TES en julio fue el propio Ministerio de Hacienda, con 6,43 billones de pesos: su mayor volumen mensual desde julio de 2025, concentrado en títulos con vencimiento en 2027 para reducir riesgo de refinanciación. Detrás, los fondos de pensiones colombianos con 6,27 billones.

¿Le suena?

Hace dos semanas escribimos sobre el Tesoro de Estados Unidos duplicando la recompra de sus propios bonos porque el tramo largo no encontraba compradores. Distinto tamaño, distinto país, misma coreografía: cuando el comprador extranjero se retira, el emisor y los fondos locales entran a sostener el papel.

No es conspiración ni es escándalo. Es cómo funciona el mercado de deuda soberana cuando el flujo se da vuelta. Pero conviene reconocerlo cuando uno lo está viendo.

Qué hay que vigilar

Si le interesa anticipar el giro del dólar en Colombia en lugar de leerlo en el periódico tres semanas después, esto es lo que yo estaría siguiendo:

Las tenencias mensuales de extranjeros en TES. Se publican todos los meses. Tres meses seguidos de ventas netas ya no es toma de utilidades: es salida.

El diferencial de tasas. El carry vive de la distancia entre el 12% del Banco de la República y el 3,50%–3,75% de la Fed. Cualquier cosa que la acorte —recortes del Banrep, alzas de la Fed— le quita combustible al peso. Y ING ya sostiene que la situación «pide a gritos» un recorte.

Moody’s. S&P tiene a Colombia en BB− y Fitch en BB, ambos en grado especulativo. Moody’s es la única que conserva grado de inversión, en Baa3, que es el último escalón. Si cae de ahí, muchos fondos internacionales quedan obligados por mandato a vender, sin importar lo que opine su gerente. Ese es el disparador que puede convertir una salida ordenada en una desordenada.

El gráfico mensual. El USDCOP viene de una corrección histórica y no está en zona de equilibrio. Los movimientos de esta magnitud rara vez terminan de forma tranquila.

Lo que le dejo

El carry trade que revisamos la semana pasada fue real y fue rentable. Nadie hizo trampa: hubo tasas altas, hubo una moneda que se apreció, hubo quien vio la oportunidad antes que el resto.

Pero un carry trade siempre termina, y termina rápido. Se deshace cuando el diferencial se cierra o cuando alguien grande decide que ya ganó suficiente. Y en este caso concreto, «alguien grande» tiene nombre y ya empezó a tomar ganancias.

Yo no sé cuándo se dará vuelta. Nadie lo sabe, y desconfíe del que se lo asegure. Lo que sí sé es que un mercado con un solo comprador marginal es un mercado que no le está diciendo la verdad sobre lo que valen las cosas.

Y esa es una lección que sirve mucho más allá del peso colombiano.

¿Usted qué está viendo? Escríbame abajo.